内 容 摘 要

　　今年原油库存增加缓慢，三月底美国原油库存3.327亿桶，仅比上月增加370万桶，而一般三月增幅应在1000万桶以上。原油库存尚未见明显上升，且比去年同期减少9.6%，因此今年原油库存可能对油价的支撑作用要大一些。IEA也认为由于OPEC产量下降，未来原油库存趋紧。

　　从CFTC公布的持仓看，原油已明显进入上涨阶段，净多头寸仍有上升空间，从历史经验看，净多头寸要在8万手以上才接近极限。短期内获利回吐会导致价格调整。资金对夏季行情机会的“投资”已悄然展开。

　　我们认为国际原油季节性上涨的条件成立，而周K线的“头肩底”形态也倾向于看涨。原油已形成了两个明显的参照点：去年的高点在78.40美元，今年的低点在50.40美元。区间走势将呈现震荡调整性质。二、三季度阶段性强势将延续，这个阶段内的下跌看不到太大的空间。第三季飓风期将上试高点，但今年再创新低的可能性也不能排除。

　　新加坡燃料油市场前4月西方套利船货总量和月平均量都将超过去年，今年的情况与去年基本相似，供应量继续增加，而中国需求缓慢下降。如果亚洲市场燃料油供应压力继续增大，则不排除未来像去年一样出现崩盘。尽管当前新加坡市场船供油需求旺盛，渣油库存也没有明显上升。因此在燃料油上涨过程中，应保持必要的警惕。

　　因货源偏紧，而新加坡进口成本攀升，沪燃料油空头面临交割风险越来越大，不过主力合约距离交割尚有近两个月，市场仍有变化余地。鉴于原油与燃料油均处于季节性的上涨周期之中，后市倾向于震荡上行，短期下跌调整不可避免。

　　沪燃料油在经短暂的高位震荡之后，上周继续大涨。沪燃料油主力合约FU0707周报收于3498 元/吨左右，较上周涨124点。新加坡及华南地区燃料油现货市场供应紧张，价格坚挺，原油上涨均刺激沪燃料油期货价格上扬。

　　上周NYMEX原油先跌后涨，宽幅震荡。周末原油连续合约报价为64美元/桶左右。影响市场的因素有IEA月度报告认为库存趋紧，美元创近四月新低，美炼厂事故成为市场做多题材，汽油库存大降但炼厂加工率上升等。

　　本文试图分析原油及沪燃料油期货近期走势的成因及后市变化。

　　一、影响国际原油的主要因素

　　1、宏观经济环境：美国贸易保护主义抬头

　　上周美元指数继续震荡下行，并创出近四个月新低。目前美元指数已逼近去年12月份所探之低点82.25。欧洲央行将欧元区主导利率维持至3.75%，但欧洲央行暗示欧元具有升息前景。而布什政府近来明显加大了在经贸问题上对中国的施压力度。征收反补贴税及向WTO投诉等“狠招”令美元可能再次沦为美国贸易保护主义举措的最大受害者。

　　三月中旬中国央行上调存贷款利率0.27个百分点。二月中国央行连续第五次上调存款准备金率0.5个百分点。其背景是外汇储备继续攀升，市场认为中国有必要继续收缩货币流动性。在“两会”通报中将07年中国GDP增长目标定为8%，低于去年的10.7%，表明对宏观经济的调控力度将加大，以保证中国经济能够平稳较快增长，经济成长中通货膨胀压力值得关注。

　　从深层次看，长达五年的世界经济增长周期有可能结束，并走向衰退。同时随着中国出口价格上升，中国对全球通胀的压制作用减弱。市场普遍存在对世界经济成长放缓的担忧。

　　2、世界原油供应与需求状况：IEA认为未来库存趋紧

　　07年二季度全球原油需求下降。美国能源资料协会(EIA)四月能源月度报告显示07年第二季度全球石油日需求量为每日8,420万桶，美国石油日需求量为2068万桶。国际能源组织(IEA)在其月度报告中称OPEC原油产量已降至两年多以来的最低水平，10主要OPEC成员国3月份原油日产量下降19.5万桶，至2650万桶。未来数月全球原油库存可能因此而趋紧。

　　07年全球原油需求将保持增长，增幅大于去年。根据国际能源组织(IEA)和美国能源协会的估算， 2007年世界原油日平均需求量增长将达到1.8%左右，增幅大于上年；2007年中国原油需求将增长5.5%左右，与上年持平，高于世界平均增幅。

　　美国能源部4日发表公告说，能源部计划购买1100万桶原油，以补充战略石油储备。这应该不是新闻，而且需求量也不大。美国当前的石油储备能力为7.27亿桶，已储备6.89亿桶，相当于56天的进口量。

　　三月会议上OPEC作出维持产量上限不变的决定。国际石油输出国组织(OPEC)已作出两次减产决议，共计每日170万桶。OPEC希望其一蓝子原油平均价能维持在每桶60美元上方。OPEC减产对油价的影响取决于：成员国执行减产的力度，非OPEC产油国如俄罗斯是否减产，来自美国的压力等。尽管欧佩克官员说要在2个月内完成该组织两次减产计划，但是一份油轮跟踪组织的报告显示，欧佩克原油供应量在悄然增长。实践减产的数量可然不足100万桶/日。

　　图一：全球原油季度需求量

全球原油季度需求量走势图。(数据来源：EIA)

　　3、地缘政治格局： 略显平静

　　伊朗无条件释放扣押的15名英军士兵令紧张事态有所放松。但其在核问题上的强硬立场仍是地缘政治冲突的核心。有关伊朗核问题的矛盾呈现尖锐化的趋势。

　　随着美国航母进入波斯湾，而伊朗则频繁举行军事演习，市场气氛变得紧张起来，而中东原油的重要出口存在被封锁的可能，国际原油市场迅速攀高。伊朗核危机曾是2006年上半年原油上涨的重要因素。随着伊朗宣布成功实现纯度为3.5%的铀浓缩，伊朗与西方就核问题的矛盾冲突愈加突出。伊朗核问题悬而未决，仍是潜在利多。

　　面对国际社会的日趋严厉的经济制裁，要看伊朗是否能坚持到底。一是伊朗的政局已在发生改变。伊朗总统内贾德领导的强硬保守派在地方选举中惨败；二是伊朗的石油经济日趋萎缩，国民经济较困难。伊朗目前原油产量约400万桶/日，因缺乏外国资本的介入，原油生产设施逐渐老化，原油产量呈下降趋势。因此，削弱了伊朗将原油作为政治砝码的分量。这样在美国军事、外交、经济的三重压力下，伊朗国内有可能出现明显分化。

　　美国国家利益以及民主党赢得中选，利空油价。美国政府具有最大的调控原油市场能力和动机。因高油价令美国经济增长减缓，俄罗斯从高油价中获益，威胁美国国家战略，而且高油价不利伊朗核问题解决。

　　美国中期选举使政坛发生明显变化，民主党在时隔12年之后重新获得参众两院的控制权。而使共和党败北的主要问题出在伊拉克战争。预示着未来美国伊拉克政策将出现重大调整。同时有统计报告显示，若2008年民主党执政，石油价格下跌的可能性很大。

　　4、季节性因素：炼厂开工率进一步上升

　　美炼厂的加工率在冬季需求高峰过去之后，短暂下降，随后又进入加速生产。上周数字显示，炼厂装置运转率为88.4%，较前一周增加1.4个百分点，一月初最高为91.5%。前期炼厂检修导致了馏分油和汽油库存的大幅下降，汽油价格高涨诱使炼厂加大开工。

　　二季度是原油需求淡季，三季度则是夏季汽油需求高峰期。

　　5、原油库存：原油库存缓慢上升

　　截止07年4月6日，原油库存为3.334亿桶，较上周增70万桶。馏分油库存达到1.181亿桶，较上周增0.1万桶。汽油库存为1.997亿桶，较上周减550万桶。

　　图二：美国原油、汽油每周库存

美国原油、汽油每周库存走势图。(数据来源：EIA)

　　原油库存正常增加，馏分油下降有限，而汽油库存下降较明显。从市场反应看，汽油库存下降主导了近期市场走势，推动油价上升，并且达到了使炼厂增加其产量的目的。近期炼厂运转率增加，炼厂产出将增加，因此不久汽油库存将停止下降。一般4月底汽油库存见低，然后有一个小幅升高的过程，直至7月初消费旺季来临。

　　从库存变化周期看(见下图)，往年从三月份开始，一直要持续到五月，原油库存会有一个明显的季节性上升过程。因炼厂为夏季需求高峰期的来临而备库，同时炼厂又处于检修期，装置运转率较低。但今年原油库存增加缓慢，三月底美国原油库存3.327亿桶，仅比上月增加370万桶，而一般三月增幅应在1000万桶以上。原油库存尚未见明显上升，且比去年同期减少9.6%，因此今年原油库存可能对油价的支撑作用要大一些。

　　原油库存水平难以提高可能受到OPEC减产的影响。市场预期，美国以及整个OECD国家原油库存如果继续下降，未来将出现供应紧张，原油市场也将出现逆价差结构。

　　图三：美国原油库存变化周期 

美国原油库存变化周期。 (数据来源：EIA)