一年前，受累“限外”宏观调控及香港证券市场大调整，多只REITs发行受阻，但这并没有阻止地产商们将其商业地产证券化的热情。今年以来，多家公司通过整体上市IPO、借壳、股权并购等形式，将商业物业曲线上市，并尝试了REITs以外的多个融资渠道。

　　如果说，前两年REITs还只是某些公司的“前卫行为”，而今年以来大量商业物业的重组、并购、预谋上市、发行各类证券，则标志着商业地产资本化时代的大举到来。

　　上半年重组动作频频

　　7月30日，中化集团旗下房地产子公司方兴地产就赴港上市展开路演，计划集资约5亿美元。预计8月6-10日公开招股，17日挂牌。方兴地产在北京、上海和珠海拥有项目，以商用物业为主。

　　7月9日，停牌4个月之久的山东金泰集团股份有限公司（ST金泰）公告称，公司将增发不超过80亿股股票，新恒基集团总裁黄俊钦将以名下资产认购约70亿股。增发完成后，黄俊钦旗下221亿元的商业物业资产将被悉数注入到ST金泰中。此前一个月，在广州以高端商业物业为主的地产商合景泰富成功在港上市……

　　这不过是今年以来众多图谋打包商业物业上市的公司的个案，其他传出商业地产分拆上市的还有保利、北辰、联想、中粮集团等公司。

　　上半年，还集中出现大量的商业物业并购重组事件。比如，北京佳程广场被德意志银行旗下睿富房地产信托收购；瑞安建业收购北京、上海等地5个烂尾楼项目，打包至“中华汇”在伦敦AIM上市；中粮收购西单MALL等。

　　“更多的开发商加入到商业地产运作中，商业地产和资本的结合越来越紧密。”一投行人士分析，一方面境外投资机构看好国内大中城市的商业地产，另一方面上市公司越来越深入地进入商业地产领域，大多数开发商在自身的长期规划上均选择了商业地产作为未来业务的补充，不少更是在今年进入了运作商业地产上市贡献账面利润的实质性阶段。不过，自去年REITs上市搁浅后，在具体的上市路径上，很多公司选择了“住宅 商业”整体上市IPO或借壳上市、或股权并购的形式曲线入市。

　　REITs受阻，尝试其他融资方式

　　由于国内政策及操作限制，国际市场通行的商业地产REITs发行在国内始终步履艰难。自2005年越秀REITs赴港上市后，其他REITs目前均还未能取得突破，但这并未打击地产企业资产证券化融资的热情。而“中国概念”地产基金的普遍看好，也促使一些国内的大型地产集团加速商业地产资本化的进程。

　　“商业地产的融资手段不是仅REITs一种，”业内人士介绍，去年轰轰烈烈的大连万达REITs失利后，麦格里银行引导万达走上了CMBS（商业抵押担保证券）之路，发行1.45亿美元的2006-1系列CMBS，发行模式为私募，并于去年年底前已经完成；上海金茂大厦曾积极运作将旗下物业未来5年租金收入打包，设计成ABS（资产担保证券）上市发行。但据知情者透露，该方案未通过证监会的审批。“这些新形式的应用，还需要相关政策配套而行，”多位证券界人士表示。

　　另外，一些公司依然在REITs的道路上执著前行。近期不断流传中粮集团、保利地产（行情,资讯）、北辰实业（行情,资讯）拟将旗下商业物业分拆REITs上市的消息。“REITs事宜由集团旗下的物业投资部在运作。”据接近中粮集团的知情人士表示，目前所要打包的三个物业包括中粮不久前拿下的西单MALL、朝阳北路西雅图项目以及天津世贸中心，总价值超过100亿元人民币。保利地产近期的公告称，将成立商业经营公司管理旗下近200万平米商业物业；北辰实业相关人士今年曾在多个场合提出将旗下商业物业分拆上市。

　　高盛集团在近日发布的报告称，亚洲未来一年内可能新发行15只REITs，这些基金将主要来自公开产业投资信托以及中国、印度等地的大型开发商和私募基金。“可以预见，内地商业物业REITs将占较大比重，”有业内人士如是说。

　　新模式将渐改地产股“土储为大”估值方式

　　过去十多年，在住房改革和城市化推动下，国内住宅开发依旧占房地产市场的很大比重。“反映到证券市场，就是不管内地还是海外，各大分析机构及投资者均将企业拥有的土地储备量作为估值的关键指标，”安邦国际研究集团高级分析师贺军说，在这个阶段，为了在储备及未来的发展预期上给上市公司一个题材，开发商会不惜代价去拿地。香港房地产市场也曾经历这一阶段。

　　嘉富诚国际资本有限公司总裁穆健玮也认为，中国房地产企业传统上是“土地 资金的项目公司”形式，由于信息公开披露及实际经营业绩等原因，目前已在境外上市的地产公司主要还是在土地储备收益上选择项目，而不敢轻易涉足商业地产。

　　今年以来，商业地产集中上市，这将使中国房地产行业、内地地产股的基本面发生怎样的变化？2007博鳌房地产论坛课题组相关人士认为，商业地产可能是未来主流开发商选择的模式之一，即便是目前商业地产未必能够为开发商带来可观的回报，甚至将拉低上市公司收益率，商业地产依然是众多上市公司未来主流选择之一，也是其可持续发展战略的重要内容。商业地产的融资及盈利模式，也将渐渐改变今日地产股估值时“土储为大”的面貌。

　　名词解释

　　REITs：REITs（房地产投资信托基金）,是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。

　　ABS：资产担保证券（Asset Backed Securitization），它是以项目所属的资产为支撑的证券化融资方式，即以项目所拥有的资产为基础，以项目资产可以带来的预期收益为保证，通过在资本市场发行债券来募集资金的一种项目融资方式。

　　CMBS：商业抵押担保证券（Commercial Mortgage Backed Security），是指将传统商业抵押贷款汇聚到一个组合抵押贷款池中，通过证券化过程，以债券形式向投资者发行的融资方式。