《公司债券发行试点办法》短评

　　8月14日，中国证监会正式颁布实施《公司债发行试点办法》，该《办法》是在前期征求意见稿的基础上，对部分关键问题进行进一步修改的基础上形成的，《办法》颁布使得公司债发行具备了必要的法规基础，同时也预示着第一批真正意义上的公司债即将推出。

　　正式出台的试点办法与6月12日公布的《公司债发行试点征求意见稿》相比，主要有三点变化：

　　（1）取消了原第三十三条中“公司债券由中国证券登记结算公司统一登记托管”的规定，之前市场担心如果公司债只能托管在中国证券登记结算公司，那么只能限定在交易所进行交易，作为主要投资人的商业银行将无法参与公司债市场，这可能对公司债的需求产生较大影响。而试点办法中取消这一规定，改为“公司债券的上市交易、登记结算等事项应当遵守所在证券交易所及相应证券登记结算机构的有关规定”，这意味着公司债的托管有望扩展到交易所和银行间两个市场，实现两个市场互通，投资对象也相应的有可能放大到包括商业银行在内的所有债券市场投资者。但目前具体的交易和登记结算制度还有待相关机构进一步明确。

　　（2）《办法》第二十四条中明确指出“为本次发行提供担保的机构不得担任本次债券发行的受托管理人”，并删除征求意见稿原第二十六条。由于担保机构代表了发行方的利益，而受托管理人代表了债权方的利益，两者存在利益冲突，此项规定严格将两者利益进行了区分，有利于维护投资者利益。

　　（3）《办法》第十二条中股东大会决议程序有所简化，股东大会中对债券利率或确定方式等事项不需要作出决议。公司债可以采取“一次核准，多次发行”的方式，简化决议事项有助于发行方根据市场利率水平灵活做出发行利率和方式的调整。

　　随着《办法》的颁布，公司债发行有望正式进入试点阶段，但短期公司债的发行规模可能较为有限，因为公司债的发行主体以上市公司为主，而目前有银行担保的10年期企业债的发行利率为5.2%左右，15年期企业债的发行利率为5.5%左右，加上发行和担保费用，发债成本在6.2%以上，而公司债如果也引入银行担保，发行成本不会低于企业债，如果没有银行担保，那么其信用风险将高于企业债，发行成本可能会更高，而目前5年以上贷款的基准利率是7.38%（如果下浮10%则为6.64%），二季度5年以上的贷款加权平均利率为6.88%。相比之下，公司债的发行成本接近贷款利率，企业短期内发债积极性可能会受到一定影响。因此，我们认为，在试点期间，发行的公司债可能主要限于部分大型上市公司，年内发债规模在几百亿元的可能性较大。

　　在未来公司债发行的条款上，是否会引入一些新的创新也是值得关注的地方。《办法》为公司债条款的创新留下了较大的空间，包括利率的决定、担保方式、是否含权等等。但从目前主要投资主体的需求来看，我们预计在试点初期，公司债可能仍将以有担保债券为主，因为目前保险机构投资无担保的企业债券尚受到限制，而商业银行是否能参与进来以及能否投资无担保的企业债券目前也并没有明确，所以，如果发行无担保债券，市场需求将会受到很大限制，我们认为试点期间发行公司债仍将以有担保债券为主。